DnB NOR analyse av TTS, 16.okt.2007
TTS Marine (TTS) leverer utstyr til skip og havner. Selskapet
har vist vekst og lønnsomhet i perioden 2003 - 2005.
Ordrereserven tilsier også en sterk vekst fremover. Selskapet er
relativt lite kapitalkrevende, og operasjonell risiko relativt lav.
Eksisterende virksomhet har vist lønnsom vekst i flere år. TTS
kjøpte våren 2007 Sense EDM, som leverer borepakker til
rigger. Kombinasjonen Senses produkter og TTS’ kunnskaper
om offshoremarkedet har allerede resultert i betydelig
ordreinngang. Vi anbefaler kjøp.
2003 2004 2005 2006 2007e 2008e
EPS NOK 0.04 1.33 2.00 2.89 4.91 5.87
EPS just. NOK 0.04 1.33 2.00 2.89 4.91 5.87
CEPS just. NOK 1.14 1.70 2.38 3.58 5.88 6.77
Utbytte pr. aks. NOK 0.00 0.00 0.00 1.14 0.00 0.00
P/E X nm 14.1 15.5 24.2 20.2 17.0
P/CEPS just. X 8.8 11.0 13.0 19.6 16.9 14.7
Direkte avkast. % 0.0 0.0 0.0 1.6 0.0 0.0
P/Book X 0.67 1.17 1.58 2.17 3.03 2.57
EV/Salg X 0.2 0.4 0.5 0.6 1.1 0.9
EV/EBITDA just. X 8.6 7.3 8.7 10.1 14.8 11.2
EV/EBIT just. X nm 8.6 9.8 11.3 16.6 12.1
Salgsinntekter NOKm 622 786 1,150 1,983 2,863 3,120
EBIT NOKm -3 36 60 112 183 243
Res. før skatt NOKm -1 31 56 82 152 193
Salgs vekst % -16.5 26.5 46.3 72.5 44.4 9.0
Resultat vekst % -94.2 2912.2 51.0 44.3 70.2 19.3
EBIT margin % nm 4.6 5.2 5.6 6.4 7.8
ROCE just. % nm 13.6 16.8 22.0 12.3 15.8
EK avkastning % 0.3 8.3 10.2 9.0 15.0 15.1
Justert for engangseffekter og goodwillnedskrivninger
• TTS har gjennom flere år vist lønnsom vekst.
• I tillegg har selskapet fra 2007 av anledning til å by kontrakter
innen offshore-markedet. Selskapet har også styrket
produktspekteret med oppkjøp av Sense EDM.
• Virksomheten er relativt lite kapitalintensiv, med avskrivning i
2006 på 9 mn på en omsetning på 1.6 mrd.
• Ordreboken ved utgangen av 2. kvartal var 42% over samme
periode i 2006.
• TTS er en mulighet til å ri på bølgen av økt aktivitet innen shipping
og offshore, med mindre operasjonell og finansiell risiko enn
shipping selv.
Historie:
TTS ble etablert i 1966, og har vært notert på Oslo Børs siden 1995.
Selskapet har fra børsnoteringen vokst både organisk og gjennom
oppkjøp. Frem til år 2000 var oppkjøpene lokalisert til Norge, men TTS
etablerte et joint venture i Kina i 2001.
Fra 2001 og utover har TTS ekspandert mye utenfor Norge. Selskapet
etablerte i 2002 avdelingskontor i Korea, kjøpte 10% av et joint venture i
Shanghai i 2004 og gjorde i løpet av 2004 og 2005 også oppkjøp i hhv.
Tyskland og Finland, samt etablerte avdelingskontor i Miami, USA.
I første halvår 2006 annonserte TTS en intensjonsavtale om kjøp av
Schat-Harding, som produserer sikkerhetsutstyr til marint bruk. Betaling
var planlagt å skje i kontanter og aksjer. Som en konsekvens av kjøpet,
ville Umoe bli stor eier i TTS. Etter at intensjonsavtalen ble kjent, kjøpte
Skeie Group AS seg videre opp i TTS. Schat-Harding trakk seg fra
handelen.
Fra januar 2007 har selskapet anledning til å konkurrere om kontrakter
innen offshore, etter at en non-compete klausul med National Oilwell gikk
ut. TTS benyttet seg av dette ved å kjøpe Sense EDM mai/juni 2007.
Sense leverer borepakker til rigger. Inntil oppkjøpet var det landrigger
som var markedet, men etter at Sense ble en del av TTS, har selskapet
vunnet flere ordre til offshore rigger.
Produkter:
TTS Marine leverer utstyr som håndterer lasting/lossing av båter og
lastehåndtering ombord. Selskapet er delt i fire divisjoner; Dry Cargo
Handling, MarineCranes, Port and Material Handling og Deck Machinery.
Dry Cargo Handling leverer utstyr til RoRo skip, lukedeksler, sideporter og
utstyr til cruise- og yachtindustrien. Port and Material Handling leverer
utstyr til skipsverft, havner og materialhåndtering. Marine Cranes leverer
kraner av forskjellige typer og Deck Machinery leverer maskinutstyr på
dekk.
Offshore er et nytt område for TTS. Selskapet leverte for flere år siden
produkter til rigger, men har p.g.a. en non-compete kalusul ikke vært i
markedet på flere år. Denne klausulen gikk ut i januar 2007, og etter
oppkjøpet av Sense EDM er TTS i stand til å tilby komplette borepakker til
offshore rigger. Det er flere grunner til at vi tror denne satsingen vil bli
lønnsom for TTS. For det første har TTS allerede god kjennskap til
markedet. For det andre er markedet for offshore borepakker dominert av
to aktører, og vi mener det er sannsynlig at kundene vil sette pris på et
tredje alternativ. For det tredje er marginene historisk gode i dette
segmentet.
Den relative betydningen for TTS er klart størst for Dry Cargo Handling,
men det er sannsynligvis kun et spørsmål om tid før offshore blir en viktig
del av inntjeningen.
Markedet:
Viktigste markedsdriver er vekst i verdensflåten, som en kombinasjon av
antall nybygg og størrelse på disse. Industristatistikk tilsier en kraftig
vekst i byggeaktivitet fremover, hvilket også gjenspeiler seg i TTS’
ordrebok.
TTS tjener penger på to måter. Først ved å selge utstyret, deretter ved
vedlikehold ev. oppgradering. Marginene er best ved det siste, hvilket
innebærer at vekst kan gi (midlertidig) lavere marginer for selskapet.
Etter at non-compete klausulen med National Oilwell gikk ut i januar
2007, har TTS anledning til å gå på offshoremarkedet med sine kraner.
Dette markedet blir påvirket av aktiviteten offshore, og er for tiden i sterk
vekst.
Konkurransesituasjonen:
TTS leverer utstyr. Viktige konkurranseparameter er kvalitet, pris,
leveringssikkerhet og oppfølgingsmuligheter/vedlikehold.
Innen Dry Cargo Handling er MacGregor og Tsuji store konkurrenter. Disse
to er også konkurrenter innen Marine Cranes, men innen dette segmentet
er også lokale produsenter tilstede. Innen Material Handling er største
konkurrenter Mannesmann, IMG, Brochst, Pemamek og Ogden.
Innen offshore konkurrerer TTS med FMC og Aker Kværner. Begge
konkurrentene har tilhold i Kristiansand, som Sense har.
Finansielt:
Selskapets inntjening kan variere fra kvartal til kvartal. Generelt kan man
si at jo større andel nysalg, desto lavere marginer. Det er også større
prosjektrisiko på nysalg.
Ordrereserven i TTS er rekordhøy, og lå ved utgangen av annet halvår
2007 på NOK 2836 Mn, opp fra NOK 1,789 Mn ved utgangen av annet
halvår 2006. Dette innebærer en kraftig forventet oppgang i omsetning
både i 2007, 2008 og 2009. Gitt at markedene nå har vært sterke en
stund, tror vi på bedrete driftsmarginer fremover. Dette vil særlig være
tilfelle hvis TTS vinner mye kontrakter innen offshore, fordi marginene er
bedre i offshore enn i marinemarkedet.
TTS er medeier i et joint venture i Kina. Siden selskapet håndteres som et
tilknyttet selskap, klassifiseres inntjening som finansinntekt, og
ordrereserven er ikke inkludert i TTS’ oppgitte ordrereservetall. P.g.a. en
regnskapsendring vil omsetningen i dette selskapet fremover inkluderes I
TTS’ omsetning. Det kan indikere lavere marginer for selskapet, men
skyldes en endring i regnskapsregler, intet annet.
Verdsettelse:
Verdsettelsen av TTS må reflektere at markedet vokser, selskapet er lite
kapitalintensivt og at operasjonell risiko er relativt lav (mange mindre
leveranser til mange kunder, ikke avhengig av pris på en eller flere
råvarer etc). Selskapet er på 99 kroner priset på en Pris /fortjeneste
(2008 estimert) på 17, noe som er noe dyrere enn børsen for øvrig. Da
skal man ta i betraktning opsjonsverdien ved at TTS nå har anledning til å
gå på offshoremarkedet, og den store delen av den inntjeningen vil vise
seg fra 2009 og utover. Man må også ta i betraktning en lønnsom vekst
på tosifret antall prosent i flere år. Vi anbefaler kjøp.